ESMA wzywa do przedstawienia dowodów w sprawie tokenizowanego zabezpieczenia w izbach rozliczeniowych UE
Europejski Urząd Nadzoru Giełd i Papierów Wartościowych (ESMA) otworzył formalne wezwanie do przedstawienia dowodów w sprawie tokenizowanego zabezpieczenia, pytając, czy izby rozliczeniowe w UE mogą wiarygodnie uzyskiwać dostęp do aktywów opartych na blockchainie, wyceniać je i likwidować, gdy rynki znajdą się pod presją. Przegląd ten plasuje się na przecięciu stabilności finansowej i rachunkowości stablecoinów, a jego wyniki będą kształtować sposób, w jaki firmy w UE klasyfikują i raportują aktywa marginowe oparte na DLT przez lata.
Czego faktycznie żąda ESMA
Wezwanie ESMA do przedstawienia dowodów, opublikowane 10 października 2026 r., nie jest proponowanym przepisem. To ustrukturyzowane ćwiczenie polegające na gromadzeniu dowodów, które poprzedza każdą decyzję regulacyjną. Urząd chce uzyskać dane ilościowe i jakościowe od izb rozliczeniowych, banków, funduszy emerytalnych, depozytariuszy i dostawców technologii, zanim ustali, czy obowiązujące prawo UE jest wystarczające, czy potrzebne są ukierunkowane zmiany.
Kluczowe pytanie o scenariusz skrajny
Główna obawa ma charakter praktyczny: jeśli członek rozliczający nie wywiąże się ze zobowiązań, czy centralna izba kontrahenta (CCP) może przejąć, przenieść i zamienić tokenizowane zabezpieczenie na gotówkę wystarczająco szybko, aby uniknąć zarażenia? Przewodnicząca ESMA Verena Ross jasno określiła szersze ambicje, wzywając do „pewności prawnej, interoperacyjnych infrastruktur i odpowiedniego nadzoru” jako warunków wstępnych bezpiecznego działania rynków tokenizowanych na dużą skalę i transgranicznie. To ujęcie mówi firmom dokładnie, gdzie obecnie występują luki: wykonalność prawna przeniesienia tokenów, interoperacyjność infrastruktury oraz zakres nadzoru.
Dwa modele zabezpieczenia pod lupą
Konsultacje ESMA rozróżniają dwie architektury. Pierwsza obejmuje tokenizowane reprezentacje aktywów pozostających w tradycyjnym depozycie, co oznacza, że bazowy papier wartościowy znajduje się w konwencjonalnym centralnym depozycie papierów wartościowych, a cyfrowy token w rejestrze rozproszonym reprezentuje roszczenie. Druga obejmuje aktywa emitowane bezpośrednio w łańcuchu, gdzie nie ma odrębnego tradycyjnego zapisu. Każdy model rodzi odrębne pytania o to, kto posiada wykonalny tytuł prawny, jak stosuje się prawo upadłościowe i co dzieje się z finalnością rozliczenia, jeśli sieć DLT doświadczy przestoju lub sporu dotyczącego zarządzania.
Dlaczego stablecoiny i pieniądz banku centralnego są w zakresie
Zabezpieczenie nie istnieje w izolacji. Gdy izba rozliczeniowa likwiduje tokenizowane papiery wartościowe, potrzebuje odnogi rozliczeniowej i tu wkraczają stablecoiny, tokenizowane depozyty oraz cyfrowy pieniądz banku centralnego. ESMA wyraźnie uwzględniła wszystkie trzy w konsultacjach, uznając, że wybór aktywa rozliczeniowego determinuje większość profilu ryzyka prawnego i płynności całego rozwiązania.
Związek z Pontes
ESMA zauważyła, że Eurosystem uruchomił Pontes we wrześniu 2026 r., system, który pozwala instytucjom finansowym rozliczać tokenizowane transakcje przy użyciu pieniądza banku centralnego, łącząc infrastrukturę opartą na blockchainie z konwencjonalnymi systemami rozliczeniowymi. Pontes jest tu bezpośrednio istotny: jeśli tokenizowane zabezpieczenie można rozliczyć w pieniądzu banku centralnego za pośrednictwem Pontes, część ryzyka kredytowego i płynności związanego z rozliczaniem komercyjnym stablecoinem zostaje zmniejszona. ESMA wskazała to jako potencjalne wsparcie strukturalne dla rozwiązań tokenizowanego zabezpieczenia, choć konsultacje starannie unikają przesądzania wyniku.
Dla kontekstu, jak EBC postrzega ryzyko fragmentacji tokenizowanej infrastruktury, zobacz nasze wcześniejsze omówienie: EBC ostrzega, że ryzyko fragmentacji tokenizacji rośnie bez cyfrowego euro.
Ryzyko płynności nawet w przypadku płynnych aktywów
Jednym z bardziej istotnych technicznie punktów w dokumencie ESMA jest ostrzeżenie, że aktywo płynne w swojej tradycyjnej formie może po tokenizacji nieść dodatkowe ryzyko płynności. Procedury umorzenia mogą wprowadzać opóźnienia. Ograniczenia transferu osadzone w kodzie inteligentnego kontraktu, czy to celowo, czy przypadkowo, mogą uniemożliwić CCP przeniesienie zabezpieczenia w dokładnie tym momencie, w którym jest to potrzebne. ESMA pyta zatem, czy obecne zasady dotyczące depozytu zabezpieczającego i haircutów, skalibrowane dla tradycyjnych papierów wartościowych, są wystarczające dla odpowiedników opartych na DLT, czy też wymagane są haircuty specyficzne dla tokenizacji.
Kontekst rynku na żywo: Eurex i JPMorgan
To nie jest ćwiczenie teoretyczne. W lipcu 2025 r. Eurex Clearing uruchomił usługę zabezpieczenia opartą na DLT, a JPMorgan przeprowadził pierwszą transakcję na żywo w jej ramach na rzecz holenderskiego inwestora emerytalnego PGGM, przenosząc papiery wartościowe z odrębnej lokalizacji depozytowej w celu spełnienia wymogów depozytu zabezpieczającego. Transakcja ta pokazała, że infrastruktura może działać w sprzyjających warunkach. To, co ESMA teraz testuje w warunkach skrajnych, poprzez dowody, a nie symulację, to czy wytrzyma, gdy warunki nie będą sprzyjające.
Transakcja Eurex-PGGM jest również pouczająca dla zespołów księgowych. Przenoszenie zabezpieczenia szyną DLT w porównaniu z tradycyjną szyną CSD może wywołać odmienne traktowanie księgowe w zależności od tego, czy kontrola prawna nad aktywem przechodzi w momencie przeniesienia tokena, czy dopiero przy rozliczeniu w bazowym depozycie. Ta niejednoznaczność jest dokładnie tym, co ESMA chce rozstrzygnąć na poziomie regulacyjnym, ale firmy nie mogą czekać na to rozstrzygnięcie przed podjęciem decyzji, jak ujmować pozycje, które posiadają dziś.
Implikacje księgowe i sprawozdawcze dla firm w UE
Konsultacje ESMA nie zmieniają żadnego standardu rachunkowości. Sygnalizują jednak kierunek, na który zespoły finansowe, dyrektorzy finansowi i audytorzy w unijnych instytucjach finansowych powinni zacząć się przygotowywać już teraz.
Klasyfikacja tokenizowanego zabezpieczenia zgodnie z MSSF
Zgodnie z obecnym MSSF 9 klasyfikacja zależy od umownych cech przepływów pieniężnych instrumentu oraz modelu biznesowego jednostki posiadającej. Tokenizowana obligacja odzwierciedlająca prawa ekonomiczne i prawne obligacji bazowej powinna co do zasady podlegać tej samej klasyfikacji co ta obligacja. Komplikacja, którą zidentyfikowała ESMA, a mianowicie czy przeniesienia tokenów faktycznie przenoszą wykonalne prawo własności, dotyczy bezpośrednio kwestii ujęcia. Jeśli przeniesienie tokena nie stanowi przeniesienia składnika aktywów finansowych zgodnie z kryteriami wyksięgowania w MSSF 9 i MSR 32, pierwotne aktywo może pozostać w bilansie przenoszącego nawet po przeniesieniu tokena do łańcucha. Firmy potrzebują, aby ich oprogramowanie do rachunkowości kryptowalut lub oprogramowanie do rachunkowości aktywów cyfrowych wychwytywało to rozróżnienie na poziomie transakcji, a nie retrospektywnie na koniec kwartału.
Rachunkowość stablecoinów w odnodze rozliczeniowej
Gdy tokenizowane zabezpieczenie jest wnoszone lub otrzymywane ze stablecoinem jako aktywem rozliczeniowym, stosuje się druga warstwa rachunkowości stablecoinów. Sam stablecoin musi zostać zaklasyfikowany, zazwyczaj jako składnik aktywów finansowych wyceniany w wartości godziwej lub, w przypadku regulowanych tokenów pieniądza elektronicznego w rozumieniu MiCAR, potencjalnie w zamortyzowanym koszcie, gdy prawo do umorzenia jest umownie pewne. Jeśli stablecoin użyty w rozliczeniu nie jest tokenem pieniądza elektronicznego regulowanym przez MiCAR, może nieść wyższą wagę ryzyka kredytowego, co wpływa na obliczenia adekwatności kapitałowej i politykę haircutów zabezpieczenia. Propozycje Digital Asset Tax Certainty Act w USA pokazały już, jak rachunkowość stablecoinów i NFT znacznie się różni w zależności od jurysdykcji, a firmy w UE działające w obu reżimach stają przed dwuwarstwową złożonością.
Co dobre oprogramowanie do księgowości kryptowalut musi wychwytywać
W przypadku firm, które już wnoszą lub otrzymują tokenizowane zabezpieczenie, minimalne wymogi dotyczące gromadzenia danych są bardziej wymagające niż w przypadku zwykłych papierów wartościowych. Każdy ruch tokenizowanego zabezpieczenia wymaga zapisu z sygnaturą czasową przeniesienia w łańcuchu, tożsamości kontrahenta CCP lub depozytariusza, podstawy prawnej przeniesienia zgodnie z obowiązującym krajowym prawem upadłościowym i rzeczowym oraz wartości godziwej na dzień przeniesienia. Oprogramowanie do księgowości kryptowalut, które nie potrafi odróżnić przeniesienia tokena w DLT z dostępem uprzywilejowanym od rozliczenia papierów wartościowych w CSD, wygeneruje błędnie zaklasyfikowane zapisy księgowe, które nie przetrwają kontroli audytorskiej, zwłaszcza gdy przegląd ESMA przekształci się w wiążące wymogi.
Szeroki obraz tego, jak tokenizowane fundusze gotówkowe skalują się w całej Europie, omówiony w naszym artykule o tym, jak tokenizowane fundusze gotówkowe skalują się w Europie, pokazuje, jak szybko porusza się ta klasa aktywów, często szybciej niż wspierająca ją infrastruktura księgowa.
Co firmy powinny zrobić, zanim zakończą się konsultacje
Odpowiedz lub zaangażuj się poprzez organizację branżową
Wezwanie ESMA do przedstawienia dowodów to szansa, a nie tylko zawiadomienie o obowiązku zgodności. Izby rozliczeniowe, banki, zarządzający aktywami i ich doradcy mogą przekazać dowody dotyczące konkretnych wyzwań operacyjnych, z którymi się mierzą w związku z tokenizowanym zabezpieczeniem. Odpowiedzi oparte na rzeczywistych danych transakcyjnych, w tym na czasie przeniesień, przypadkach nieudanych lub opóźnionych rozliczeń oraz opiniach prawnych dotyczących przeniesienia własności, będą miały większą wagę niż ogólny komentarz. Firmy, które nie odpowiedzą bezpośrednio, powinny rozważyć zaangażowanie się poprzez ISDA, ECSDA lub inne właściwe stowarzyszenia branżowe, aby wynik regulacyjny odzwierciedlał rzeczywistość operacyjną.
Przeprowadź wewnętrzny inwentarz aktywów
Przed zaangażowaniem się w konsultacje zespoły finansowe i ds. ryzyka powinny ustalić, jaką ekspozycję na tokenizowane zabezpieczenie firma już posiada lub planuje. Oznacza to identyfikację każdego aktywa opartego na DLT wniesionego jako zabezpieczenie, otrzymanego jako zabezpieczenie lub użytego w charakterze rozliczeniowym, wraz z jurysdykcją prawną aktywa bazowego i siecią DLT, w której znajduje się token. Ten inwentarz jest również punktem wyjścia dla wszelkich przyszłych ujawnień regulacyjnych lub testów warunków skrajnych.
Dostosuj politykę rachunkowości do porad prawnych już teraz
W związku ze szczególnym pytaniem ESMA o to, czy przeniesienia tokenów przenoszą wykonalne prawo własności, firmy powinny uzyskać lub odświeżyć opinie prawne dotyczące traktowania ich rozwiązań tokenizowanego zabezpieczenia na gruncie prawa rzeczowego w każdym właściwym państwie członkowskim UE. Te opinie powinny bezpośrednio zasilać decyzje polityki rachunkowości dotyczące ujęcia i wyksięgowania oraz być udokumentowane w sposób, który audytor może prześledzić od opinii prawnej do zapisu księgowego. Czekanie, aż ESMA opublikuje ostateczne wytyczne, przed podjęciem tego kroku jest błędem w zarządzaniu ryzykiem, a nie ostrożnym podejściem „poczekajmy i zobaczymy”.
Najczęściej zadawane pytania
Co to jest wezwanie ESMA do przedstawienia dowodów w sprawie tokenizowanego zabezpieczenia?
To formalne ćwiczenie polegające na gromadzeniu dowodów, w którym ESMA zaprasza izby rozliczeniowe, banki, inwestorów i dostawców technologii do przekazania danych i analiz dotyczących ryzyka prawnego, płynności i operacyjnego związanego z wykorzystywaniem tokenizowanych aktywów jako zabezpieczenia w rozliczeniach w UE. ESMA wykorzysta odpowiedzi do ustalenia, czy obowiązujące przepisy UE wymagają zmiany.
Czy te konsultacje zmieniają dziś jakikolwiek standard rachunkowości?
Nie. Wezwanie ESMA do przedstawienia dowodów nie zmienia MSSF, MiCAR, EMIR ani żadnego innego standardu. To krok przedlegislacyjny. Jednak pytania, które stawia o własność prawną przeniesień tokenów i ryzyko płynności tokenizowanych aktywów, mają natychmiastowe implikacje księgowe, którymi firmy muszą się zająć zgodnie z obecnymi MSSF 9 i MSR 32 niezależnie od wyniku.
Jak wpływa to na rachunkowość stablecoinów w firmach w UE?
Gdy stablecoiny są używane jako odnoga rozliczeniowa w transakcjach tokenizowanego zabezpieczenia, muszą być klasyfikowane i wyceniane zgodnie z obowiązującymi przepisami MSSF 9 lub MiCAR. Konsultacje ESMA sygnalizują, że regulacyjne traktowanie transakcji zabezpieczeniowych rozliczanych stablecoinem może się zaostrzyć, szczególnie w zakresie wymogów dotyczących haircutów. Firmy powinny przejrzeć swoje obecne polityki rachunkowości stablecoinów, aby potwierdzić, że są zgodne z ramami tokenów pieniądza elektronicznego MiCAR.
Co to jest Pontes i dlaczego ma znaczenie dla rozliczeń?
Pontes to system Eurosystemu uruchomiony we wrześniu 2026 r., który łączy infrastrukturę finansową opartą na blockchainie z istniejącymi systemami rozliczeniowymi banków centralnych, umożliwiając instytucjom rozliczanie tokenizowanych transakcji przy użyciu pieniądza banku centralnego, a nie komercyjnego stablecoina. ESMA wskazała go jako potencjalne wsparcie strukturalne dla rozwiązań tokenizowanego zabezpieczenia, ponieważ rozliczenie w pieniądzu banku centralnego eliminuje ryzyko kredytowe związane z komercyjnymi emitentami stablecoinów.
Co powinno wychwytywać nasze oprogramowanie do rachunkowości aktywów cyfrowych w przypadku tokenizowanego zabezpieczenia?
Co najmniej: znacznik czasu i zapis łańcucha każdego przeniesienia tokena, podstawę prawną ujęcia lub wyksięgowania aktywa bazowego, tożsamość kontrahenta, wartość godziwą na dzień przeniesienia oraz wszelkie ograniczenia transferu lub warunki inteligentnego kontraktu, które mogłyby opóźnić likwidację. Systemy, które traktują przeniesienie tokena jako równoważne rozliczeniu zwykłych papierów wartościowych bez wychwytywania tych rozróżnień, wygenerują niedokładne sprawozdania finansowe i nie przejdą kontroli regulacyjnej, gdy przegląd ESMA doprowadzi do wiążących przepisów.
Źródło: Cointelegraph